30日機構強推買入 6股極度低估-當前頭條

藥明康德

(資料圖)

2022年年報點評：年報業績高增持續，CRDMO/CTDMO模式加速賦能

事件：公司發布2022年年報，2022年度實現營業收入393.5億元，同比增長71.8%；歸母凈利潤88.1億元，同比增長72.9%；扣非后歸母凈利潤82.6億元，同比增長103.3%；經調整Non-IFRS凈利潤94億元，同比增長83.2%。

CRDMO/CTDMO模式驅動22年收入和利潤高速增長。22年公司收入加速增長，22Q1、Q2、Q3和Q4收入分別環比增長32.8%、9.5%、14.6%和3%，連續19個季度實現環比增長(20Q1受疫情影響除外)。2022年公司主營業務特別是化學板塊增長強勁，得益于強粘性客戶群、高客戶轉化率和“長尾”戰略組成的一體化賦能平臺，公司利潤增速超過收入增速，并實現2018年至2022年收入翻4倍、經調整Non-IFRS凈利潤翻5倍以上。22年公司主營業務毛利率37.29%(+1.02%)，主要受到商業化訂單增長、工藝流程優化帶來的效率提升的影響。依托CRDMO/CTDMO商業模式，在22年強勁增長基礎上，我們認為公司2023年持續高增確定性強，公司2023年全年收入增長目標約為5~7%，其中，剔除新冠商業化項目，WuXiChemistry預計收入增長36~38%，其中TIDES預計收入增速為WuXiChemistry的近2倍，其他業務板塊(WuXiTesting、WuXiBiology、WuXiATU)預計收入增長20~23%；WuXiDDSU預計收入下降20%+，主要受到業務持續迭代升級帶來的影響。

五大業務板塊齊發力，一體化模式持續賦能。2022年公司持續強化CRDMO(合同研究、開發與生產)和CTDMO(合同測試、研發和生產)一體化業務模式，充分發揮全球布局、多地運營及全產業鏈覆蓋優勢，助力公司業績持續高增。1)化學業務(WuXiChemistry)：22年實現營收288.5億元(+104.8%，剔除新冠商業化項目后+39.7%)，其中小分子藥物實現營收72.1億元(+31.3%)，工藝研發和生產實現營收216.4億元(+151.8%)、CDMO分子管線新增973個分子；2)測試業務(WuXiTesting)：22年實現營收57.2億元(+26.4%)，其中實驗室分析與測試收入41.4億元(+36.1%)、臨床CRO及SMO收入15.7億元(+6.4%)，SMO賦能35個創新藥獲批上市；3)生物學業務(WuXiBiology)：22年實現收入24.8億元(+24.7%)，新分子種類及生物藥相關收入同比強勁增長90%，新分子種類相關生物學服務現已成為生物學板塊重要增長驅動力，DEL服務客戶超1500個；4)細胞與基因治療CTDMO(WuXiATU)一體化CTDMO服務平臺助力管線持續擴張，22年實現收入13.1億元(+27.4%)，截至22年共有50個臨床前和I期臨床項目、10個II期臨床項目、8個III期臨床項目(其中2個項目已提交上市申請，2個項目處于上市申請準備階段)，利用全球產能為細胞及基因療法客戶提供一體化的測試、工藝開發和生產服務；5)國內新藥研發服務部(WuXiDDSU)：22年實現收入9.7億元(-22.5%)，收入下降主要由于業務主動迭代升級。公司累計完成172個項目IND申報并獲144個項目臨床試驗批件；預計即將迎來長期可持續的藥品銷售收入，10年CAGR預期達50%。

盈利預測與評級。我們預計2023-2025年EPS分別為3.33元、4.16元和5.16元，對應當前股價估值分別為24倍、19倍和16倍，維持“買入”評級。

風險提示：訂單增長不及預期；外延拓展不及預期；行業景氣度不及預期風險。

常熟銀行

業績延續高增，信貸投放韌性足

常熟銀行（601128）發布2022年度報告。2022年，實現營業收入88.09億元，同比增幅15.07%；實現歸母凈利潤27.44億元，同比增幅25.39%，增速分別環比-3.49pct.、+0.16pct.。公司凈利息收入同比提高13.75%，非利息收入同比增長24.19%。全年業績實現平穩增長，經營效益持續提升。ROA為1.10%，同比提升0.07pct.；ROE為13.06%，同比提升1.44pct.。

凈息差維持高位，信貸投放韌性足。公司全年凈息差3.02%，較三季度末下降8BP，同比下降4BP。2022年度還原人民銀行普惠政策性減息后凈息差為3.09%，環比僅收窄1BP，較上年末提升3BP。公司2022年貸款同比增幅18.82%，貸款在總資產比重同比上升1.17pct.至67.19%，在去年疫情背景下展現出強大韌性。其中，零售信貸投放中的信用卡、消費貸分別同比高增74.92%、27.38%，增速較上年分別提升18.7pct.、6.29pct.，企業貸款同比增速18.98%，增速較上年提升1.13pct.，是支撐信貸投放的主要力量。

資產質量穩定可控，反哺利潤空間足。截至2022年末，公司不良貸款率0.81%，較年初持平，環比上升3BP，其中村鎮銀行不良率0.98%；撥備覆蓋率536.77%，較年初提升4.95pct.，環比下降5pct.。公司全年不良率低位運行，四季度略有波動，主因疫情影響下的階段性擾動，伴隨23年經濟復蘇，生產經營回歸常態，以經營貸為代表的信貸品種的投放量和資產質量有望明顯改善。此外，資產質量先行指標關注率同環比分別下降5BP、3BP，也表明資產質量穩定可控。公司四季度撥備覆蓋率小幅下降，但仍維持高位，明顯優于同業，反哺利潤空間足。

村鎮銀行提速前進。截至2022年末，村鎮銀行總資產445.50億元，增幅18.06%。總存款355.73億元，增幅21.33%；總貸款355.07億元，增幅21.22%。2022年省內外村鎮銀行營收貢獻為18.21%，較上年末提升1.44pct.。

投資建議：常熟銀行堅守服務“三農兩小”市場定位，堅持走特色化、差異化的發展道路，服務下沉推進普惠小微業務發展，各項業務提質增效，村鎮銀行固本強基。公司地理優勢顯著，業務特色突出，資產質量持續表現優異，未來具備充足發展空間。預計2023-2025年EPS分別為1.25/1.53/1.91元/股，現價對應5.88/4.78/3.83倍PE，0.75/0.63/0.52倍PB，給予2023年0.8-0.85倍PB，對應合理估值區間7.8-8.3元，給予公司“增持”評級。

風險提示：經濟增長不及預期，資產質量下行。

瀘州老窖

如何看待老窖的競爭優勢？

公司具備完備的產品SKU架構+靈活、精密的渠道模式+深諳行業運作的管理層，在高端酒賽道中穩健增長且具備順周期的彈性。伴隨行業景氣向上，公司全面推進“七大行動”，我們看好品牌復興下公司勢能的持續釋放。

競爭優勢一：產品SKU架構完備，向上可拔升勢能，向下亦具備支撐。公司施行“雙品牌、三品系、大單品”的產品戰略：1)核心品國窖1573在22年銷售規模近200億元，其中高度堅定挺價支撐品牌勢能，細水長流踐行長期主義；低度適應消費傾向，華北已然起勢。圍繞藝術、體育等多維度營銷，國窖成為千元價位第二大品系。2)瀘州老窖（000568）品系圍繞品牌復興，特曲、窖齡在前期提價、挺價后自21年下半年起步入加速期，區域錯位發展，通過全國化滲透提升次高端賽道份額大有可為，22年特曲/窖齡銷售規模突破60億元/20億元。此外，公司培育瀘州老窖1952、黑蓋等新品，補足價格帶，導入培育后有望放量。

競爭優勢二：渠道模式靈活+高妙+精細。公司渠道模式為品牌專營模式，通過入股來實現與渠道的利益捆綁，且掌握專營公司經營權而非放權。渠道靈活性在于，綜合考慮消費氛圍及經銷商實力/配合度，因地制宜采用經銷商主導模式、廠商1+1模式、直營模式，加大對終端、消費者的把控力；專營公司股東靈活進出，陸續吸引核心經銷商(如國窖銷售公司股東從創立時20個提升至當前70個)。此外，國窖設置雙層國窖薈，精細化消費者培育+價盤管控。

競爭優勢三：管理層深諳行業運作范式，人才梯隊培養體系完備。對于精細復雜的渠道模式，操盤的管理層具備充分的一線銷售經歷，對行業理解深刻，會戰練兵也敢用年輕骨干。在股權激勵&薪酬制度改革背景下，看好公司組織勢能的持續釋放。

我們預計公司22-24年營收分別同增22.7%/23.6%/21.3%，對應營收分別為253.2/313.0/379.7億元；預計歸母凈利同增28.6%/25.1%/23.7%，對應歸母凈利為102.3/128.0/158.4億元；當前股價對應PE分別為34.8/27.9/22.5X。結合可比公司估值及公司歷史估值，考慮到公司在高端酒中成長性占優，給予公司23年35倍PE，對應目標價304.34元，維持“買入”評級。

宏觀經濟承壓風險、政策風險、全國化進展不及預期、千元價格帶競爭加劇。

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